Investidores ricos buscam ativos incentivados em meio a Selic alta, criação de lastros e distorções tributárias. Corrida no mercado secundário, alta demanda por retornos maiores.
Conheça os benefícios dos títulos isentos de imposto para sua carteira de investimentos. Investir em títulos isentos de imposto pode trazer vantagens fiscais significativas, impactando diretamente na rentabilidade de suas aplicações. Diversos produtos financeiros oferecem essa alternativa, permitindo ao investidor aproveitar melhor os rendimentos sem a incidência de tributos.
Além dos títulos com isenção de tributos, existem outros ativos isentos de tributação que podem compor sua estratégia de investimento. Essa vantagem fiscal pode ser um diferencial na hora de escolher onde alocar seu capital, garantindo maior eficiência na gestão de patrimônio. Com a diversificação adequada, é possível maximizar os benefícios de títulos isentos de imposto e potencializar os ganhos em sua carteira.
Títulos isentos de imposto: vantagens tributárias e correção de distorções
E, basicamente, o artifício passado dos fundos exclusivos fechados, VGBLs exclusivos e o excesso de criatividade na geração de lastros de títulos ligados ao agronegócio e mercado imobiliário deturparam a alocação dos investidores por muitos anos.
Finalmente, a mudança nessas regras para um maior equilíbrio e menor arbitragem deveria servir para investidores priorizarem seus objetivos de investimento e que há menos espaço para distorção na alocação causada por vantagens tributárias.
Mantenho minha visão, mas, esta semana trago um alerta: a combinação de mudanças tributárias simultâneas está gerando um processo adaptativo perigoso. Explicando. Primeiro, o cenário econômico, de pano de fundo, sem querer ser economista ou fazer profecias.
Seja de maneira mais lenta, ou se vai parar antes ou depois do que se espera, estamos, no Brasil, em um processo gradual de redução da taxa Selic, mas ainda em patamares muito atrativos. O quanto vai cair ou quando para, pouco importa para nossa análise. E… ainda temos, em paralelo, a mesma expectativa em relação aos juros nos Estados Unidos.
O fato é que, quando se espera que os juros caiam, o investidor tende a correr para alocar em ‘juros mais altos’. Pois bem, em um cenário de investidores ‘super ricos’ encerrando fundos exclusivos fechados e menor quantidade de lastros para ativos incentivados (para todos os públicos) e com uma Selic ainda alta, o que está acontecendo?
Justamente uma corrida para alocar nestes ativos restantes, incentivados (‘antes que acabe’). O investidor de fundo exclusivo fechado, ao encerrar tais fundos, vem tentando suprir sua alocação com títulos longos, incentivados, seja nas poucas emissões existentes (já que os lastros são mais restritos), seja no mercado secundário.
E isso tudo ainda pensando: ‘preciso fazer isso logo, já que a Selic irá cair.’ Lembrando que na renda fixa, quando há mais compradores do que vendedores, as taxas se reduzem, e ainda há uma compressão de prêmios de risco provocada por demanda, em um cenário um pouco mais benigno, que também incentiva o movimento.
Títulos com isenção de tributos e ativos isentos de tributação: alto fluxo e alta demanda
Isso chega ao ponto de títulos incentivados de empresas privadas pagarem o mesmo retorno que títulos do Tesouro de prazo equivalente. Lembrando a teoria econômica, que títulos do Tesouro são considerados como aqueles com risco zero do ponto de vista de solvência, já que o governo tem sempre como pagar, seja com a emissão de novos títulos, ou no limite, com emissão de moeda, já que é o guardião dela.
Empresas privadas não têm nunca o mesmo risco, mesmo se ironicamente, seus títulos tivessem depósitos e garantias em títulos do Tesouro, já que mesmo nessa situação, restaria ainda algum tipo de risco operacional, de fraude ou reputacional.
Então por que está se aceitando o mesmo retorno hoje? Porque esses títulos privados são isentos de imposto, logo, ao se comparar com um título público, este teria seu retorno tributado, rendendo de maneira líquida, menos. Então há uma certa ilusão de que em termos ‘líquidos’ paga mais que um título público. É um argumento pobre que esconde o real motivo.
O que está gerando isso é o fluxo alto de recursos sendo realocados e a falta de oferta. Nem as empresas nem a economia melhorou tanto assim. Uma hora tende a se equacionar este desequilíbrio causado pelo fluxo de compradores em um cenário de escassez de ativos isentos. Aí vai restar o consolo para alguns de dizer que vai carregar o título até o vencimento…
quando as taxas subirem. Estamos passando por uma verdadeira crise de abstinência de títulos isentos de imposto de renda. Obviamente que especialistas sempre dirão que isso traz a necessidade de ser mais seletivo, e que ‘sempre existirão bons emissores’.
Mas, em geral, quem dá esse tipo de opinião é justamente um especialista em renda fixa, um gestor de renda fixa ou um profissional que trabalha com a estruturação de ativos de renda fixa e distribuição (de renda fixa). Bastante comum os formadores de opinião neste momento serem tais especialistas, que será um otimista com o seu próprio emprego.
Difícil ele falar: ‘gente, acho que está entrando dinheiro demais no meu segmento, acho melhor vocês pararem de investir aqui senão meu bônus será alto demais porque acho que os preços uma hora corrigem.’ O movimento também gera uma competição de retorno entre gestores de fundos de renda fixa que às vezes os leva a fazer coisas que se arrependem depois.
Quando acontece um movimento violento de compressão de spreads (taxas), o retorno do fundo de renda fixa melhora (efeito da marcação a mercado), o que atrai mais recursos para o segmento. Mais dinheiro para ser alocado em títulos traz mais demanda, contribuindo ainda mais para a compressão de spreads.
A escassez gera isso.
E quem está 100% focado neste mercado está cumprindo seu papel. Chega uma hora que vira uma festa que as pessoas beberam demais e dá confusão. Quem bebeu, no dia seguinte nunca sabe ao certo o que causou a confusão.
Pois certamente a compressão de spreads e taxas nos títulos de crédito não está sendo motivada por uma melhora cavalar na economia, ou na súbita evolução na qualidade de crédito das companhias e sua capacidade de pagamento. Estes fatores podem ter melhorado? Sim, podem, mas, o fluxo explica a maior parte das compressões de spread. E tem mais por vir.
Lembrando que existe uma quantidade grande de títulos atrelados a ativos incentivados no mercado que irão vencer, e, se o investidor seguir nesse movimento de ‘manada’, sem reequilibrar a alocação do portfólio, teremos mais gente querendo ativos incentivados em um mercado que tem menos títulos incentivados.
Em muitos mercados, quando movimentos assim acontecem, parte dessa demanda acaba sendo percebida por arbitradores e especuladores, que vendem a descoberto (leia-se, sem ter) ativos que entendem estar muito caros. Isso equilibra um pouco o fluxo. Mas não existem instrumentos ou mercados organizados de derivativos dessa natureza no Brasil para fazer frente.
Um movimento como o atual abre espaço para novos emissores de maior risco emitirem a taxas melhores. Devemos ter operações de risco de crédito pior e estrutura de garantia mais frágil. Se há demanda, de alguma forma se supre com alguma oferta.
Alocadores então dirão com um nome bonito que faz sentido mudar de títulos ‘high grade’ (alta qualidade) para ‘high yield’ (alto risco), e maior ‘duration’ (uma métrica de prazo) para capturar maiores retornos. São formas bonitas de você tomar mais risco.
Como disse um amigo meu: ‘sales follow performance’, ou a velha mania de olhar para o retrovisor e alocar no que deu ganho recente. Tudo parece bonito enquanto os preços dos títulos só sobem. Os fundos e títulos rendem mais por correção de preços de mercado. Vivemos um choque duplo: oferta baixa (de títulos isentos) com demanda alta.
Tem duas soluções: ou vamos viver um milagre e os fundamentos irão na direção dos preços, ou, uma hora quando o choque de baixa oferta e alta demanda estancar, os preços se reequilibram. Funciona para qualquer mercado. Só é mais difícil de perceber quando se fala do mercado financeiro de renda fixa.
E aqui vale uma nota adicional: se falei em meu artigo anterior que a isenção tributária trazia uma alocação artificial em segmentos como agro e imobiliário (mesmo que não tão agro nem tão imobiliário, com certo exagero na justificativa do lastro: compro um alface, gero um crédito agro), agora, a alta demanda traz um novo mercado para o radar, o de infraestrutura, de análise ainda mais complexa. Mas, as operações estruturadas no mercado sempre têm um prospecto e um ‘power point’ muito bonitos, elaborados por gente competente, e sempre parece que tudo vai dar certo e o risco não é assim tão alto, ou foi ‘mitigado’ com cláusulas, ‘triggers’ e garantias.
Será?
Não vejo o investidor médio brasileiro tendo capacidade de assimilar tal entendimento com precisão. Se no meu último artigo falei que quando há estruturas tributárias para busca de eficiência o mercado é competente em se apropriar de uma parte dessas benesses tributárias em termos de taxas cobradas (advogados, custódia, administração, gestão, estruturação, advogados, seguradora, corretora, emolumentos, contas em clearing, taxas da CVM, Anbima, Susep etc.), agora, quando há movimento e distorção na alocação, o mercado também é eficiente em se apropriar de ‘spreads’ ou oferecer mais ativos para a demanda, mesmo se de qualidade não tão ideal. Desarmar o ‘vórtex’ causado por anos de vício e dependência em ativos isentos e fundos fechados exclusivos vai causar um efeito transitório também traumático.
Desarmar uma distorção estrutural que a tributação causava, ao menos no curto prazo, está causando outra distorção. Em algum momento o mercado se equilibra e, quando a água sobe, vemos quem estava nadando nu. Ou estamos mudando a teoria econômica clássica e emissores do setor privado têm menos risco do que o governo federal.
Retorno tributado e benesses tributárias: desafios e oportunidades no mercado de títulos
Minha sugestão ao investidor? Repetindo meu último artigo, leve esses fatos em consideração e faça uma realocação mais equilibrada do seu portfólio. Não continue usando o fator ‘isenção tributária’ como o norte de alocação. O e-mail do José Brazuna é:
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Fonte: @ Valor Invest Globo
